大亞圣象點評：Q2利潤超預期 下半年看好零售

【研究報告內容摘要】

（圖片來源于拍信創意，侵刪）

工程業務持續高增，盈利質量同步提升

分產品來看，20H1木地板/人造板分別下滑9.23%、42.07%。

工程木地板：公司切入工程木地板業務較早，積極開發地產商客戶（已合作91家），并持續深挖萬科、保利等老客戶份額，我們估計公司20H1工程木地板業務銷量實現40%以上的增長，占到木地板總銷量40%以上；Q2伴隨地產商迎來復工高峰，工程端出貨表現預期十分靚麗（保守估計增長50%以上）。同時客戶和產品結構雙優化提升盈利能力：（1）產品結構升級，客戶采購毛利率較高的實木復合地板的比例提升；（2）規模化優勢漸顯，公司前期開發客戶產生較多費用，訂單上量后費用率優化；（3）甄選優質客戶合作，摒棄盈利性差、資金周轉差的項目。綜合來看，由于B端訂單需求具韌性，我們認為20年公司工程木地板仍有望維持40%以上的快速增長，且盈利能力將有所提升。

零售市場逐步回暖，期待多項改革發力

零售木地板：公司19年開始在零售端積極變革，包括執行營銷區域劃分、渠道扁平化管理、新零售渠道開拓（電商、社區營銷等），并成立供應鏈中心和研發中心提升產品競爭力，我們估計公司零售地板業務自6月開始實現增長，7月延續較好增勢；期末賬上預收款4.02億（環比Q1增長接近1億），保障下半年零售端表現。

盈利能力Q2改善顯著，現金流增長靚麗

期內公司毛利率36.09%（+0.78pct），其中Q2毛利率37.55%（+1.68pct）。期間費用率30.39%（+1.57pct），其中銷售費用率15.32%（+0.28pct），管理+研發費用率14.45%（+0.88pct），財務費用率0.62%（+0.41pct），系匯兌損失增加、利息支出增加所致。20H1歸母凈利率6.24%（-0.15pct），其中Q2歸母凈利率11.98%（+3.97pct），盈利能力環比修復顯著。期末公司賬上存貨22.69億（較期初增加1.87億），存貨周轉天數同比增加74.10天至241.29天；應收賬款11.37億（較期初增加1.05億），應收賬款周轉天數同比增加25.51天至76.82天；應付賬款及票據16.87億（較期初增加3.43億），對上游占款能力有所提升。經營性現金流1.48億（去年同期為-0.56億），表現亮眼。

盈利預測及估值

作為地板的龍頭，公司雖然上半年零售業務承壓，但工程渠道銷售依舊穩健增長。隨著精裝房大勢+多項零售渠道改革措施推進，看好公司份額持續提升。我們預計20-22年公司將分別實現收入74.44/85.02/96.41億元，同比增長2.0%/14.2%/13.4%；歸母凈利潤7.92/8.95/9.98億，同比增長10.13%/12.88%/11.56%；當前市值對應20-22年PE分別為15.24X/13.51X/12.11X，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示地產調控超預期，行業競爭加劇。

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(文章來源：同花順官網，侵刪)